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论管理层收购与经营者持股
论管理层收购与经营者持股
来源:中制冷设备网    2009-9-9
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        现代企业管理涉及到两个关键问题:一是经营者的选择;二是对经营者的激励。国外一些公司在选定经理人员后,又让他们持有本公司一定数量的股票,将经营者的利益同公司利益紧密联系在一起,从而有效地形成对经营者的激励。据此,一些专家及政府官员便提出:在我国国企改革中,要让经营者持股甚至让经营者控股,并以此作为企业改制的突破口。持股经营是一个新生事物,目前理论界及实业界均把经营者持股作为明晰国企产权的主要手段之一。笔者认为,经营者持股在很大程度上与管理层收购有类似之处。
  
  一、管理层收购及其在我国的应用
  
  管理层收购(MBO)是杠杆收购的一种形式,是指目标公司管理层采取杠杆收购的形式,通过大量举债融资,收购目标企业的股票,以取得目标企业的控制权,改变公司所有权结构、控制权格局以及公司资产结构,进而达到重组本公司目的并获得预期收益的一种收购行为。


  管理层收购具有以下几个特点:(一)MBO的投资者主要是目标公司的经理和管理人员,他们往往对本公司非常了解,并有很强的经营管理能力。通过MBO,他们的身份由单一的经营者角色变为所有者与经营者合一的双重身份。(二)MBO主要是通过借贷融资来完成的,即以目标资产作抵押,向金融机构筹集大部分资金。(三)MBO的目标公司往往是具有巨大资产潜力或潜在的管理效率空间的企业,通过重组可以降低代理成本。(四)MBO完成后,目标公司可能由一个上市公司变为一个非上市公司,并在经营整顿后重新上市。而当目标公司为非上市公司时,管理者在MBO完成后往往也会对其进行重组整合,待取得一定经营业绩后寻求上市。


  其作用主要体现在以下四个方面:一是通过引入剩余收益分享机制,形成全新的公司治理结构,将经营者的报酬与经营业绩紧密结合起来,以有效解决委托代理关系中的监督激励问题。同时,通过MBO形成的股权结构比较集中稳定,特别是新的机构股东的介入,强化了对管理者的监督和约束,有效降低了代理成本;二是开创了现代人力资源管理的新思路。MBO在利益驱动的同时,赋予管理者剩余控制权,并以此达到了吸引人才、留住人才的目的;三是MBO的实施以资本市场的完善为前提,反过来又促进了资本市场的进一步完善与发展。同时,由于MBO要依靠大量的借贷融资方可实现,因而融资的可行性分析是必不可少的程序,从而对目标企业资本运营效率的提高及新融资战略的形成具有催化作用;四是MBO能够有效地促进企业结构和产业结构的调整,重新整合企业业务。


  从总体上来看,中国的管理层收购仍处于起步阶段,与国际通行的作法有一定的差异,主要体现在三个方面:一是国外的MBO主要以经理层作为收购主体,而在中国则呈多样化趋势,一种是企业的主要经营管理人员出资购买,另一种是企业某一时段的部分或全部员工出资购买所服务的企业,或者由管理者与员工共同收购所在企业。这是目前中国应用最多的形式。相对于国外的管理层收购而言,这种方式可以在更大程度上调动员工的积极性,产生更大的凝聚力,也更符合我国国情。但在收购参与者出资方面,管理层往往占较大比例,而一般员工出资较少;二是融资来源不一样,在国外多采用杠杆融资方式,可以通过银行、证券基金等各种渠道去筹资,而在中国融资渠道少,融资手段受到法律和政策制约较多;三是国外MBO大多发生在上市公司和大型集团公司,而在我国则主要发生在国有中小型企业和中小型集体所有制企业。
  
  二、经营者持股及其不(续致信网上一页内容)足之处
  
  经营者持股的提出与国有企业改革的整体设计密切相关。“十五大”报告中提出了抓大放小、通过存量的调整收缩国有经济战线、提高国有经济运行效率的总体改革思路。国有经济在竞争性领域的退出为经营者持股提供了政策基础和操作空间。我国的经营者持股最初是从员工持股计划(ESOP)发展而来的。比较多地出现在国有企业股份制改制初期的定向募集公司改制中。我国的职工持股事实上是把员工持股和经理人员股权激励合二为一的一种作法。但从实践来看,对职工的激励作用效果并不明显,相对平均持股的弱点表现较为突出。因此,如何把实行员工持股与实行经营者股权激励区别开来,成为一个紧迫的问题。对此,许多地方采取调整股权结构,鼓励和引导经营者持大股的作法,以解决经营者的激励和约束问题。


  总结起来,经营者持股在成功实现国有资本退出的同时,也有效解决了一直困扰企业的国有企业长期存在的主体缺位,内部人控制现象严重,监督不力,效率低下的问题;实现了对经理人才的有效激励,增强了国企对人才的竞争力;资源效率大为提高,不但原有企业效率得到提高,一定程度上也有益于国有资产优化配置,有利于产业结构的调整。但是,把经营者持股作为改革的方向,从逻辑上来说存在两个不足:


  一是它限制了资本市场的充分竞争;

        二是它限制了职业经理市场的充分竞争。在发达的市场经济国家,经营者购买企业资产有一个前提:允许其它有购买意向的自然人或法人参与竞价。

        在自由竞价的过程中,企业的经营管理者并不具有任何优先权。从我国实际操作来看,也存在各种问题:

       一是我国中介市场远未完善,资产评估价格的确定不但受到技术因素的影响,有时还会受其它因素的影响,其合理性难以验证;

       二是资金来源问题,经营者个人没有足够的资金购买本企业的股份,而资本市场发育不成熟、融资工具较少、融资规模受到限制,使得经理人员缺乏相应的融资渠道,由此也引发了一些违规行为,如“借”用本企业或关联企业资金实现持股;

       三是与不改制相比,经营者持股无疑会改善资产效率,但与两权分离下的收购、兼并、控股等形式相比,效率高低难以比较。而且,对于效率的计算有一个前提,那就是作为企业经营环境的市场秩序和社会经济秩序不会恶化。如果政府对于企业经营者的激励超出了社会公众的心理极限,就不会有任何效率可言,而且可能会事与愿违。
  
  三、对我国经营者持股的启示
  
  目前我国实行的经营者持股与管理层收购在很多方面具有相似性,如二者的目标是一致的,即通过产权结构调整来改善公司治理结构;二者的理论基础相近,都是源于对人力资本,对管理者价值的确认;二者所涉及的主要对象基本相同,所产生的经济后果相近。最关键的一点在于,二者均实现了管理者与所有者的有机结合,形成了全新的互相制约的责任机制。因此,在二者的实际运作过程中,可以相互借鉴,取长补短。在经营者持股的实施过程中,适当借鉴管理层收购的理论与方法,对于解决经营者持股实施中存在的一些问题,具有实际意义。笔者认为,对我国经营者持股的实践而言,它至少可以带来以下三点启示。
 

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